原標題：10月社融超預期？券商：政府債主導回升，貨幣政策仍待加碼，降準降息或可期

2023年11月13日，央行公布10月金融數據，10月新增人民幣貸款7384億元，同比多增1058億元；10月新增社會融資規模1.85萬億元，同比多增9108億元；10月M2同比增長10.3%。

分析師普遍認為，10月份金融數據雖然在增量上略高于去年同期，但在結構上來看，主要都是政府類債券的貢獻，而來自實體經濟的融資需求較疲弱，需要更多政策刺激來提振實體融資需求。

尤其是M1增速持續下滑，導致M1和M2的剪刀差持續壓縮，意味著地產需求偏弱以及企業資金活性下降。

分析師認為，近期增發國債、支持地方建設、規劃建設保障性住房等政策落地，對于拉動需求、提振實體部門信心具有積極意義。經濟恢復是一個“波浪式發展、曲折式前進的過程”，不必對經濟前景過于悲觀。

在實體部門信用收縮的環境下，政府加大融資與支出力度對于宏觀經濟具有重要作用。央行近期表示，“運用多種貨幣政策工具，保持貨幣信貸和社會融資規模合理增長，引導金融機構增強信貸增長的穩定和可持續性”。預計下一步總量與結構性政策工具均有發力的可能。

政府債券支撐社融，實體自發性融資需求偏弱

1.十月，新增社融1.85萬億，同比多增約9400億元；增速9.3%，環比反彈0.3個百分點，但低于9.4%的WIND市場一致預期。分項來看：

①政府債券凈融資1.56萬億，貢獻了當月新增社融的84.3%；

②表內信貸（社融口徑）新增約4800億元，同比多增約400億；表外融資（委托貸款+信托貸款+未貼現承兌匯票）減少2572億，其中未貼現承兌匯票減少明顯；

③企業直接融資新增1465億元，同比少增1736億。其中，企業債券融資同比少1270億，境內股票融資同比少467億。

招商宏觀指出，盡管10月社融增速明顯反彈，但背后既有上年同期的低基數作用，又與政府“寬信用”密不可分，經濟內生動力疲弱的問題仍在延續。

2. 十月，金融機構人民幣貸款新增7384億元，同比多增1232億，強于市場預期；各項貸款增速10.9%，與上月持平。

①從貸款期限分類，中長期貸款新增4535億，同比少420億元；短期貸款減少2823億元，同比少468億元；票據融資新增3176億元，同比多增1271億元。總體而言，信貸期限結構并不理想。

②從貸款主體分類，居民貸款當月減少346億元，同比少166億；企業貸款新增5163億，同比多增537億，考慮到企業貸款的主要增項為票據融資，信貸需求持續偏弱。

③合并來看，居民中長期貸款同比多增375億元，增速企穩反彈；企業中長期貸款同比少795億，增速連續第五個月連續下滑。由于企業中長期貸款分別貢獻了中長期貸款與各項貸款增量的80%、50%，企業中長期貸款增速的下滑對信貸擴張形成拖累。

招商宏觀指出，盡管10月信貸同比多增，但主要是“以票充量”在起作用，反映信貸質量的中長期貸款增速持續回落，信貸形勢仍不容樂觀。

3.十月，金融機構人民幣存款新增6446億元，同比多增約8300億元；各項存款增速10.5%（前值10.2%）。具體來看：

①從存款主體來看，居民存款減少6369億，非金融企業存款減少8652億，財政存款因政府債發力而增加1.4萬億。

②從貨幣供給量口徑來看，M1同比增長1.9%，較上月下降0.2個百分點；M2同比增長10.3%，與上月持平；M1-M2剪刀差錄得-8.4%（前值-8.2%），社融與M2剪刀差錄得-1%（前值-1.3%）。

招商宏觀指出，當月貨幣活性重新回落，單位活期存款同比增幅創下近十年來的新低，反映實體部門謹慎的支出意愿；社融與M2剪刀差持續為負，則反映出實體部門疲弱的融資意愿，但在政府“寬信用”影響下，邊際上有所改善。

相比PMI、出口、通脹，10月信貸社融數據尚可

廣發宏觀分析，在環比連續回升后，前期出來的10月經濟數據（PMI、出口、通脹）環比均有小幅回踩，相比而言，10月信貸社融數據尚可。

廣發宏觀認為，經濟數據回踩主要是大宗價格波動引發短期原材料去庫存所致，經濟短期觸底后分階段修復的大邏輯并未變化。而且融資需求端雖相對平淡，但供給有積極特征，信貸社融整體數據基本平穩；財政政策也在帶動社融放量。

紅塔證券也分析，10月金融數據的一個明顯特征就是政策發力：一方面，政府債融資提速，另一方面，銀行為完成考核目標采用表內票據沖抵信貸規模，這兩項對社融增量形成支撐。這也從另一個角度說明，當前實體經濟部門的融資需求偏弱，同時，此前得到的貸款資金也更多以存款形式沉淀下來，貸款使用效率偏低。

申萬宏源宏觀指出，從10月數據來看，財政擴張已經成為支撐信用的一大新來源，且后續可能輪番續接，如11月-12月尚有萬億國債的放量，以及2024年年初的新增專項債提前下達和發行，都將成為社融持續穩定的重要來源，這也將對2024年基建投資給予最直接的支撐，實現對地產投資下行壓力的對沖。

貨幣政策仍待加碼，降準降息或可期

長江宏觀指出，往后看，社融持續改善尚有支撐。去年10-12月基數較低，尤其是居民中長貸和企業債，社融增速從去年9月10.6%下滑至12月的9.6%；

政府債將對社融產生持續支撐，其中國債凈融資預計多增6357億（考慮萬億增發國債），新增一般債+專項債預計同比多增1256億，特殊再融資債假設仍有3000億，合計較去年同期多1.06萬億，預計對社融產生0.3個百分點的貢獻。

展望未來，財政發力疊加低基數，社融增速或震蕩上行，但信貸結構仍較脆弱，財政發力亦需貨幣配合，貨幣政策仍待加碼，降準降息或可期。

此外，央行行長在金融街論壇表示，將對地產“三大工程”提供中長期低成本資金支持，“必要時還將對債務負擔相對較重地區提供應急流動性貸款支持”，關注后續PSL等結構性工具的新增和創設。

國盛宏觀也指出，9月各項經濟指標邊際有所改善，但10月信貸再度轉弱、物價再度轉負、PMI超季節性回落、出口再度轉弱，均指向我國經濟環比有所企穩，但修復過程可能有波折、斜率不宜高估。往后看，年內仍會有政策，包括一線松地產、化債、城中村改造、活躍資本市場等。

具體到貨幣端，寬松仍是大方向。降準方面，考慮到年內增發1萬億國債、特殊再融資債可能繼續推進，疊加MLF大規模到期，將對流動性造成沖擊，四季度大概率會再度降準 （11月可能性大） ；降息方面，鑒于當前經濟內生動能仍然偏弱、尤其是地產表現仍偏弱、CPI持續走低，降息的窗口也仍未關閉。

中金公司指出，11月金融數據中票據沖量、實體貸款走弱的結構體現出企業和居民較弱的融資需求，去年下半年政策性金融工具的提振效果淡出、信貸內生動力回落的環境下，財政發力恰逢其時。

向前看，銀行業績改善取決于萬億增發國債、城中村建設對信貸需求的刺激效果，經濟復蘇信號更加明確之前建議關注低估值、高股息、凈利潤和營收增速降幅小的國有大行，逢低吸納潛在受益于經濟改善預期的優質中小銀行。

申萬宏源宏觀預期，后續地產政策和貨幣政策還需要進一步加碼，改善居民預期，推動地產銷售的企穩。但現階段貨幣政策操作可能還是會和匯率掛鉤，在保證匯率不會出現較大波動的前提下，貨幣政策才能進一步寬松，從當前出口數據和中美利差兩個角度來看，仍需要一定時間，后續可能取決于中美關系改善的幅度。只要匯率松動，預期降息降準可能快速落地。

來源：金融界

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總結

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